6月8日，中国电商平台京东（JD）正式进入招股阶段，预计将于6月18日在港交所二次上市。六天前，中国互联网企业网易（NetEase）刚刚发布招股书，宣布将于6月11日在港交所二次上市。

二次上市是指已经上市的公司将其部分发行在外的流通股股票在另一家证券交易所上市。此前，中国最大的电商平台阿里巴巴（Alibaba）已于2019年11月26日在港交所正式挂牌上市，成为港交所变更上市规则后首家同时在美国和香港上市的公司。

纷纷赴港进行二次上市的中概股们（资产、营业收入主要在中国境内的海外上市企业股票）也有自己的苦衷。随着中美关系日趋紧张，在美上市的中概股面临着来自美国监管层和资本市场的双重重压。

监管政治化 赴美上市成“鸡肋”

监管方面，中国公司赴美上市的门槛或将提高，退市风险也将增大。5月18日，纳斯达克（Nasdaq）向美国证券交易委员会（SEC）提交了上市规则修订文本。此次规则修订包含三个方面：一是基于公司的审计质量、审计机构资格的上市要求；二是对特定区域公司的上市要求；第三，对特定公司管理层的特定要求。虽然新规则没有言明针对某一国家，但是中国企业所受的影响无疑是最大的。

随后，为了增强对中概股的跨境会计审计监管权，美国国会参议院于5月20日全票通过了《外国公司问责法》（Holding Foreign Companies Accountable Act）。根据法案要求，如果上市公司会计监督委员会（PCAOB）连续三年无法审查上市企业的会计师事务所和其审计纪录，那么该上市公司的证券将被禁止在美国交易。此外，该法案还将要求上市公司披露它们是否为外国政府所有或控制。

然而，根据中国相关法律规定，未经监管部门许可，在中国执业的会计师事务所不得擅自向境外提供会计审计底稿。也就是说，如果中美证券监管部门不能就跨境会计审计达成合作，那么部分中概股可能会因连续三年无法提交会计审计记录而被迫从美国股市退市。

在中美冲突日益激烈的情况下，美国金融监管政治化的倾向也越发明显。虽然《外国公司问责法案》和纳斯达克上市标准新规则还未正式生效，但是美国监管层的态度俨然已经成为悬在中概股头上的“达摩克利斯之剑”。面对美国政府在资本市场围剿，中概股只得“狡兔三窟”，通过赴港二次上市为自己留条退路。

瑞幸咖啡财务造假引发资本市场对中概股信任危机。（路透社）

频遭做空 中概股在美处境尴尬

其实，抛开政治偏见，中概股在美国资本市场的日子也并不好过。由于部分中概股上市公司在公司治理、信息披露、财务透明度等方面存在各种问题，且境外上市和跨境监管存在天然的信息屏障，美国市场上针对中概股的做空行为十分频繁。公开数据显示，2010年至今有超过40只中概股遭到做空，而近期被做空的中国教育机构跟谁学（GSX）在三个月内已经经历了九轮做空。

4月初，瑞幸咖啡（Luckin Coffee）在被浑水研究（Muddy Waters Research）做空后自曝财务问题，随后被纳斯达克勒令退市。瑞幸咖啡财务造假被曝光后，美国证券交易委员会（SEC）主席克莱顿（Jay Clayton）甚至发出警告称，“因为信息披露的问题，提醒投资者近期在调整仓位时，不要将资金投入在美国上市的中国公司股票”。

在成熟的资本市场，做空机制必不可少。做空行为一方面可以加速上市公司的优胜劣汰，提高市场资源配置效率，保护投资者利益；另一方面也可以倒逼上市公司加强自我约束，提升治理水平，遵守监管规则和市场秩序。本次瑞幸咖啡财务造假案就充分体现了做空机制对市场的净化作用。

然而，做空者通常也是市场的交易者。在利益的驱使下，做空一方很难遵守客观、中立的原则。因此，大部分做空报告往往言辞激烈，甚至夸大其词，对中概股集体形成“污名化”效果。

曾经，中概股是美国股市当之无愧的明星。2005年8月5日，中国搜索引擎公司百度（BaiDu）登陆纳斯达克，当日涨幅高达353.85%，创下当时海外IPO（首次公开募股）涨幅的最高纪录。2009年，赴美上市的中国公司，股价平均涨幅高达130%，其中有5家涨幅超过1000%，中国公司IPO数量更是占到美国全年IPO企业总数的17%。2008年金融危机爆发后，美股哀鸿遍野，纳斯达克指数狂跌41%，只有中概股业绩表现一枝独秀，成为投资机构的救命稻草。

然而如今，受“害群之马”的影响，中概股屡遭信用危机和估值歧视，美国的政客也趁机煽风点火。6月4日，美国国务卿蓬佩奥（Michael Pompeo）“提醒”美国投资者，警惕中国公司的欺诈性会计操作，并称纳斯达克近期收紧中国公司上市的做法，应成为全球其它交易所的“典范”。

就在蓬佩奥发出此番言论的同一天，美国总统特朗普（Donald Trump）也发表了一份备忘录，给美国金融监管机构设置了60天期限，要求其就如何打击所谓“未能遵守相应会计标准的在美上市中企”提出建议。备忘录称，“中国阻挠我们透明法律的行为给投资者带来了重大风险。是时候有序地采取坚决行动，叫停这种做法了”。

来自美国监管层和资本市场的双重压力导致在赢家通吃的华尔街，除了少数知名中国上市公司外，大部分中概股已经逐渐边缘化。东方财富Choice数据显示，截至6月5日，在美国上市的300多只中概股中，市值最大的20只占全部中概股市值的87%，其中阿里巴巴一家就占全部中概股市值的近30%。

筑巢引凤 香港资本市场再创辉煌

如果美国监管层和资本市场对中概股的歧视和打压发生在两年前，那么中概股或许只能逆来顺受。然而，2018年4月26日，港交所发布了新的《香港联合交易所有限公司证券上市规则》，中国本土资本市场的环境出现极大改善。新规允许未盈利的生物科技公司上市；允许市值超过400亿港元的同股不同权公司上市；允许预期市值超过100亿港元的公司以香港作为第二上市地。

港交所的上市新规一出台便立刻吸引了大量优质中国企业赴港上市。2018年7月9日，中国手机制造商小米（MI）赴港上市，成为港交所首家同股不同权架构的企业。2019年11月26日，阿里巴巴在港交所挂牌上市，成为上市新则实施后首家同时在美国和香港上市的公司。

港交所发布的公告显示，2018年共有32家新经济公司在香港上市，募集1425亿港元；2019年共有47家新经济公司在香港上市，募集1546亿港元。自上市新规生效以来，在港上市的新经济公司市值目前已占香港股市总市值的17%。截至4月29日，香港市场共有146家医疗健康公司上市，总市值达1.85万亿港元，较上市新规生效前的2018年4月底增长72%。自上市新规生效以来，香港交易所已迎来28家医疗健康和生物科技公司，融资额达825亿港元。

港交所首席执行官（CEO）李小加表示，改革后的香港市场已经像美国市场一样，基本拥抱了新经济公司，在不同投票权架构和收入门槛方面已经不再存在制度上的重大障碍和劣势。与此同时，香港更接近内地市场，在文化、语言和交易习惯上“更接中国地气”，而互联互通又使在港上市的公司可以直接引入内地投资者。这种“两全其美”的制度设计让香港市场比起美国市场具有巨大的吸引力和优势。

在港交所的示范作用下，中国A股市场也不甘落后。2019年6月13日，上海证券交易所（上交所）正式开通创业板，并采取注册制，同样允许同股不同权以及未盈利的公司上市。

然而，由于香港资本市场更加国际化、市场化，且上市流程更加灵活和自由，中概股回归的首选仍是港交所。正如李小加所言，“上市改革后的香港，比美国更温暖，更像家；比内地更开放、更市场化、更国际化；既有家的温暖，又有看世界的自由”。

在香港努力改善融资环境的同时，大洋彼岸的美国金融监管部门却正在针对中国上市企业加大审查力度。此消彼长之下，香港市场的竞争优势更加凸显，成为本轮中概股回归潮的最大赢家。随着网易、京东等公司陆续赴港二次上市，港交所的股价于6月4日创下历史新高。中概股从华尔街“有序撤退”的过程或将成为香港资本市场再创辉煌的注脚。

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